“2021年，我们在房地产领域的投资是一次巨大的失败.这个错误令人愤慨。不仅行业不对，选股也不对！”今天，一位坚持“逆向投资”的私募老板发文“认错”。
这份由他亲自撰写的“投资备忘录”，全文7000多字，统计了2021年以来投资的“得”与“失”。在“迷失”部分，他花了近2000字，认真反思了房地产、新能源等行业的误判。
同时，他还谈到了对表演和尺度的理解。它们是动作和反应之间的关系。好的业绩必然导致规模增加，而过大的规模必然导致超额收益下降。“我们对规模的要求一直受到限制。”他说。
700字投资备忘录《揭开伤疤》:“非常错误”
岁末年初，很多基金经理都会写一篇“小短文”，回顾过去一年的投资得失。面对2021年极端的市场形势，连一个私募老板一口气写了7000多字。
“按照往年的惯例，我们的备忘录会客观总结过去一年的得失。”1月4日上午，仁桥资产总经理夏俊杰在《仁桥资产投资备忘录-2021》写道。
与大多数基金经理的凡尔赛风格不同，夏俊杰7000多字的投资备忘录有2000字，类似于“剥洋葱”，暴露了他过去一年私人投资的几道伤疤。
“首先，2021年我们在房地产领域的投资是一次巨大的失败。沪深地产指数全年下跌20%，而一家持仓龙头公司跌幅远超指数。所以这个错误令人发指。不仅行业不对，选股也不对。”根据夏俊杰的说法。
半年前，夏俊杰在《慢即是快》中指出，对于金融地产板块来说，它们与市场的差异是最大的，并判断房地产行业现阶段并不是在突变前夕，而是已经在突变过程中。
站在2022年初的时间点，让我们在去年6月底重温他的观点。一直坚持“逆向投资”的私募基金经理，对政策、基本面、情绪都有问题的房地产行业有点过于乐观。
除了房地产行业，夏俊杰坦言错过了一些2021年表现不错的板块，比如新能源汽车、军工、半导体、风电光伏、CXO等。这些板块大多基于2020年较好的表现，今年继续得到基金的认可。
客观来说，这些公司大多不符合现阶段的“逆向战略”，错过基本是必然结果。唯一的例外是风电，今年可以进入夏俊杰的筛选系统。但是，由于缺乏重视，他们最终错过了机会，需要重新审视。
基本面符合预期。为什么股价“惊呆”了？
为什么要反向布局房地产行业？夏俊杰透露，有两个逻辑起点。首先，房地产行业是一个不会消失的行业。房地产行业依然会是万亿甚至更多的市场，这个行业是可以持续经营的。
另一个出发点是，房地产行业必然会发生深刻的变化。他们认为，房地产行业集中度会快速提升，最终经营优秀、稳健保守的企业将成为“剩女”和最终赢家。他们要做的就是找到确定性的“剩饭”。
当然，抛开这两个基本的逻辑起点，夏俊杰做了大量的量化研究和比较分析，最终选择了房地产和一家龙头公司。虽然行业的基本面变化符合预期，但股价的最终走势还是出乎他们的意料。
明显的原因有很多，比如房地产行业政策不友好，利润拐点长期看不到，问题企业股价暴跌影响了该板块的投资情绪，控股公司短期表现明显较弱等。
然而，夏俊杰认为，现在反思这些表面原因意义不大，因为所有这些原因都可能已经体现在极低的估值上，这是反向策略的重要标准之一。深层次的原因是什么？
首先，与个股层面的反转相比，行业层面的反转更难把握。本质上是因为市场对行业层面的认知和关注远远超过个股，尤其是在这些大行业，市场在行业层面犯错的概率确实会更低。
“我们认为，地产股的低估值反映了市场不关注行业，但市场可能并没有真正关注，但它有自己的逻辑。即使我们的逻辑是对的，也需要更强大的力量来打破市场对行业的共识。”夏俊杰思考着。
更重要的是，打破市场对行业的“共识”也是一个比较长期的过程，往往会超过一只私募基金的投资期限，导致业绩不佳。所以未来基于行业做反向的时候会更加谨慎。
其次，某龙头公司溢价消失之谜。“坦率地说，如果我们今年收购其他几家房地产行业的龙头公司，虽然结果一般，但仍然会远远好于控股公司的表现。”他说。
夏俊杰提到的公司多年来相对于行业已经失去了“溢价”。经过反思，目前的基础虽然还在，管理规范，资产扎实，财务稳健，但还是缺少一点“人气”，行业领袖们勇于担当。
在他看来，“溢价”的消失反映了“情怀”的缺失。——没有一家公司能完全摆脱行业周期，但缺乏“情怀”的领导者最终可能会滑向平庸，但我不希望这是它的最终命运。
